影子银行和金融危机

　　影子银行兴起

　　自20世纪七八十年代以来，由于金融市场的发展、金融创新和监管环境的改变，影子银行在以美国为代表的发达国家迅速发展。

　　首先，20世纪70年代末以来，受通货膨胀和存款利率管制影响，美国传统商业银行的储蓄流失，利润下降。由于能够降低银行融资成本并使资产转移到表外，资产证券化业务在此环境下应运而生。

　　其次，共同基金、退休基金和保险类等投资机构迅速成长，这些机构投资人拥有大量现金，需要安全、期限短和流动性好的产品进行投资。传统商业银行的支票账户已不能很好地满足这些机构的投资需求，货币市场基金和回购市场得以迅速发展以满足市场需求。

　　再次，20世纪80年代后金融监管和法律体系发生了重大变化。一方面，美国金融监管经历了长达20多年的“去管制化”历程，逐步削弱并最终废止 了格拉斯-斯蒂格尔法案（Glass-Steagall ）对混业经营的限制。另一方面，巴塞尔资本协议对不同资产的差别化资本要求催生了监管套利。

　　以上这些因素使得影子银行业务在美国迅猛发展，逐步成为金融体系中的一个主导力量。2008年年初，美国影子银行体系的信用资产规模达20万亿 美元，远超商业银行13万亿美元左右的资产规模。国际金融危机以来影子银行资产规模大幅萎缩，但2010年年初影子银行体系的信用资产规模仍高达16万亿 美元，超过商业银行13万亿美元的资产规模。

　　金融危机与对影子银行的挤兑

　　国际金融危机从2007年春起由美国次级信贷大量违约为导火索逐步引爆，先后发生了一系列的事件，其中最具标志性的事件包括：（1）2007年 夏季资产票据市场的流动性危机；（2）2008年年初批发融资市场的流动性危机和对投资银行贝尔斯登的挤兑；（3）2008年9月雷曼兄弟倒闭引起的金融 市场大恐慌，导致针对批发融资市场和货币市场基金的挤兑，使金融危机达到高潮。这一连串的危机和事件涉及的金融机构和市场不尽相同，但贯穿其中的核心问题 是金融市场发生了对影子银行的挤兑，使得依赖短期批发融资市场的影子银行机构和业务经历了严重的流动性危机，最终威胁到整个金融体系的安全，造成了史无前 例的全球金融体系的系统性风险。

　　如果说美国1929年金融危机的集中体现是发生了对传统银行的大规模挤兑，那么这轮金融危机的表现形式则是对影子银行的挤兑。本轮金融危机暴露出影子银行体系发展中积累的巨大风险，已引起各国监管当局及国际组织的高度关注。

　　影子银行的脆弱性和系统性风险

　　何谓影子银行

　　影子银行的名称来自英文“shadow banking”的直译，其更确切的翻译应该是“影子下的银行”或“隐性银行”。世界各国的影子银行业务差异巨大且种类繁多，对其准确定义并取得广泛共识 并不容易。金融稳定理事会下设的监管合作委员会负责对影子银行的监管制定国际统一的监管标准，专门成立了影子银行工作组。目前金融稳定理事会对影子银行的 定义是：那些涉及传统银行体系之外的机构和活动的信用融资中介业务。美联储前主席伯南克在近期的一个讲话中把影子银行简单定义为非银行信用融资业务。金融 稳定理事会的定义与伯南克的定义内涵接近，都抓住了影子银行的两个根本特征：一是涉及传统银行体系之外的机构和活动，二是涉及信用融资中介业务。

　　这个影子银行的定义有好几层含义。第一，涉及传统商业银行范围之外的机构和活动表明：（1）这些机构和业务不受跟传统银行相同的监管；（2）这些机构不能像商业银行一样从中央银行得到流动性支持，相关债权人不能像个人储户那样得到政府的存款保险等信用保护。

　　第二，信用融资中介业务这个界定排除了一些在传统银行业务范围之外但不具有信用融资性质的金融市场业务，比如投资银行和对冲基金从事的股市交易、外汇市场上的对冲等业务。

　　第三，这个定义并没有认定影子银行所受的监管不够严格，或者隐含负面含义。但是，如果根据以上定义对影子银行的机构和活动进行分类和分析，可以发现大部分归入影子银行范围的金融机构和业务活动所受的监管通常不像传统商业银行那样严格，甚至有些根本不受监管。

　　第四，影子银行的定义还表明从事影子银行业务的机构一般不从个人储户吸纳存款来融资，而是主要依赖批发融资市场来支持其运转。

　　金融稳定理事会关于影子银行的定义得到了国际金融界的广泛认可。值得注意的是金融稳定理事会的这个定义并没有推定影子银行业务具有高杠杆、高风 险的性质或者游离于监管体系之外，而是锁定了其本质是银行体系之外的信用融资业务这个核心特征。根据这个定义，以下机构和活动可以纳入影子银行的范畴。 （一）从事影子银行业务的机构：货币市场基金，部分对冲基金，部分投资银行，信托公司，财务公司，资产类票据通道，结构性投资载体，政府支持的金融平台 （如美国的“两房”），金融担保公司，金融租赁公司，消费贷款公司，等等。（二）影子银行产品和活动：商业票据，资产类票据，回购协议，证券租赁，信用类 衍生品，资产证券化，一些监管套利活动，等等。

　　影子银行的脆弱性

　　影子银行的特征注定了其固有的脆弱性。

　　首先，像传统银行一样，影子银行的资产负债结构存在期限错配和流动性错配等方面的缺陷。影子银行机构通常发行票据或通过回购协议从金融市场上进 行融资，再将融到的资金投资到收益率更高但期限相对较长的资产上。所以，其负债期限较短（往往是隔夜或几天），但资产期限较长，形成期限错配。同时，影子 银行的负债往往是流动性很高的短期债务工具，债权人很容易提现。但是，其资产通常是期限长、流动性差的投资（如贷款）。这种期限错配和流动性错配使影子银 行特别容易受到流动性方面的冲击。

　　其次，与传统银行不同，影子银行不受中央银行的流动性支持和政府的存款保险方面的信用保护。传统银行体系由于央行的流动性支持和存款保险制度， 基本上摆脱了银行挤兑这个痼疾。但是，影子银行体系在这次金融危机之前没有这两方面的制度安排，这使得影子银行极易受到挤兑而出现流动性危机。

　　影子银行的系统性风险

　　影子银行的脆弱性和对批发融资市场流动性的依赖使影子银行体系隐含系统性风险，这在本次危机中暴露无遗。影子银行的系统性风险有以下几个来源。

　　（一）影子银行可能催生金融体系的高杠杆。影子银行业务的一些“催化者”，如单业保险公司和其他信用担保公司，为结构性债券和贷款提供信用担 保，表面上降低了这些产品的信用风险，但事实是，这些产品的信用风险可能被低估，单业保险公司和其他信用担保的提供者根本难以承担其承诺的信用担保，这使 金融体系中充斥着各种带有水分的担保，提高了整个金融系统的杠杆率。另外，回购市场中质押品的重复使用也提高了金融体系的杠杆率。

　　（二）影子银行与传统银行体系高度关联，提高了整个金融体系的关联度。美联储的一份研究报告显示，美国大部分的影子银行业务都是银行在背后支持 的。由于有期限错配和流动性错配的缺陷，影子银行业务必须依赖传统银行的参与，由银行提供明确或隐含的信用和流动性支持，从而降低影子银行机构的融资成 本。也正是影子银行与传统银行的“合作”，使得整个金融体系的杠杆率和关联度极大提高，积累了巨大的风险。

　　（三）许多影子银行业务是因为监管套利而发明的，所以其在资本、杠杆率和流动性等方面所受到的监管通常远远低于银行业务受到的监管，也不受日常 风险评估和现场、非现场监管等审慎监管要求约束。同时，很多影子银行业务的本质是信贷业务，而许多影子银行机构缺乏信用风险的识别和分析能力，这使得影子 银行业务蕴藏着许多风险。

　　（四）从业务模式上看，影子银行体系将传统银行吸收存款获得资金、发放定期贷款这一简单过程（“放贷-持有”模式），分解成以批发融资方式获得 资金、多方参与的复杂的融资链条过程（“发起分销”模式）。通过这一中介过程，影子银行体系将高风险的长期贷款（如次级房贷）转换为看起来低风险的短期、 高流动性的债务工具，这些短期、高流动性的债务工具通过交易流传到金融体系的各个角落。但是，整个影子银行的融资链条依赖金融市场上这些短期、债务工具的 流动性和信用质量，一旦市场对这些短期、债务工具的信用质量产生怀疑，整个批发融资市场的流动性就会在短期内迅速消失，导致整个金融市场流动性的冻结，引 发系统性风险。这点在雷曼兄弟倒闭后的金融市场大恐慌中得到了充分印证。

　　（五）影子银行活动可以放大经济活动的顺周期性。各国历史经验证明影子银行高速增长期是与信用周期的膨胀期密切正相关的，影子银行体系对经济周期的顺周期性起到了推波助澜的作用。

　　（荐稿人：乐观清）